近兩年來(lái)特斯拉在中國(guó)的銷量突飛猛進(jìn)，中國(guó)本土的汽車(chē)電子供應(yīng)商的業(yè)績(jī)也跟著水漲船高。東山精密最初的業(yè)務(wù)是以鈑金等結(jié)構(gòu)業(yè)務(wù)為主，后來(lái)逐漸進(jìn)入到消費(fèi)電子行業(yè)。

東山精密不僅有新能源汽車(chē)的概念，同時(shí)其AR／VR板塊也蹭上了元宇宙概念，它還是蘋(píng)果產(chǎn)業(yè)鏈的中國(guó)供應(yīng)商之一。

然而東山精密疊加了多種熱門(mén)概念于一身，股價(jià)多年來(lái)卻持續(xù)震蕩，并非像很多熱門(mén)題材的股票那樣瘋狂飆升。

這不禁讓人困惑東山精密業(yè)績(jī)穩(wěn)定，同時(shí)也處于熱門(mén)賽道，為什么并不是特別受市場(chǎng)認(rèn)可？

低估值原因

要在產(chǎn)業(yè)中掌握話語(yǔ)權(quán)，而不僅僅是代工廠

電子行業(yè)作為一個(gè)資金密集型的行業(yè)，需要投入很多的人力成本、研發(fā)成本、項(xiàng)目建設(shè)成本，近五年?yáng)|山精密的資產(chǎn)負(fù)債率都維持在60％以上，最高的年份達(dá)到了72．91％。而立訊精密近五年的資產(chǎn)負(fù)債率，一直都維持在60％以下。對(duì)比之下，東山精密的資產(chǎn)負(fù)債情況不是太好。

東山精密資產(chǎn)負(fù)債率比較高的另一原因是公司在發(fā)展過(guò)程中不斷通過(guò)并購(gòu)擴(kuò)張規(guī)模，而像立訊精密和歌爾股份等都是通過(guò)自身的業(yè)務(wù)擴(kuò)張來(lái)獲得市場(chǎng)份額，這就使得東山精密的資產(chǎn)負(fù)債率比較高。

科技行業(yè)本身市場(chǎng)變化就比較大，如果一直保持著很高的資產(chǎn)負(fù)債率，遇到行業(yè)大環(huán)境向下或者產(chǎn)品不適應(yīng)市場(chǎng)的時(shí)候，企業(yè)就容易出現(xiàn)危機(jī)。而東山精密頻繁通過(guò)并購(gòu)擴(kuò)張自己的市場(chǎng)份額，而非通過(guò)自身研發(fā)實(shí)力實(shí)現(xiàn)的業(yè)務(wù)的增長(zhǎng)，也體現(xiàn)了自身在技術(shù)積累上的弱勢(shì)。這些或許是資本市場(chǎng)并沒(méi)有給東山精密高估值原因。

并且制造業(yè)企業(yè)很難形成絕對(duì)的競(jìng)爭(zhēng)壁壘，企業(yè)的利潤(rùn)率都不高，近五年?yáng)|山精密的毛利率大概在15％左右，凈利率更是低的可憐，只有上游的蘋(píng)果壟斷了消費(fèi)電子行業(yè)的利潤(rùn)，下游的供應(yīng)鏈廠商只能跟著喝湯。之前歐菲光被踢出過(guò)蘋(píng)果產(chǎn)業(yè)鏈，這讓很多的外部投資者對(duì)于蘋(píng)果產(chǎn)業(yè)鏈的其他公司比如東山精密都心有余悸，生怕蘋(píng)果產(chǎn)業(yè)鏈的變動(dòng)會(huì)影響到東山精密。蘋(píng)果產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)侨虿季?，目前?guó)內(nèi)隨著原材料和人工成本的上升，成本優(yōu)勢(shì)在慢慢削弱，甚至有一部分制造業(yè)的產(chǎn)能已經(jīng)向東南亞國(guó)家轉(zhuǎn)移，所以提高管理水平和技術(shù)壁壘是東山精密這樣的代工廠繼續(xù)維持市場(chǎng)份額的重要手段。

2021年以來(lái)上游的原材料價(jià)格大幅上漲，東山精密2021年前三季度的毛利率同比下降10．91％。作為中游的制造業(yè)環(huán)節(jié)，東山精密面對(duì)上游的原材料和下游的廠商話語(yǔ)權(quán)都不夠，因此只能自己承擔(dān)成本上漲的壓力。東山精密的PCB業(yè)務(wù)也遭遇深南電路和滬電股份的強(qiáng)勢(shì)競(jìng)爭(zhēng)，毛利率難以提升。

市場(chǎng)很難給東山精密高估值的另一個(gè)重要原因是東山精密是一個(gè)偏制造型的企業(yè)，而非研發(fā)設(shè)計(jì)類的企業(yè)。一個(gè)研發(fā)設(shè)計(jì)類的企業(yè)，市場(chǎng)通常會(huì)給予大幾十倍的估值，而在中國(guó)這樣一個(gè)制造業(yè)大國(guó)中，東山精密想要獲得高額的利潤(rùn)顯然是不太現(xiàn)實(shí)。所以東山精密想要獲得高的估值水平，要向上游研發(fā)設(shè)計(jì)轉(zhuǎn)型，單純的憑借制造業(yè)的成本優(yōu)勢(shì)賺錢(qián)的日子已經(jīng)一去不復(fù)返。要在產(chǎn)業(yè)中掌握話語(yǔ)權(quán)，而不僅僅是代工廠。

風(fēng)口之下

元宇宙、汽車(chē)電子有望成為業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)點(diǎn)

東山精密雖然是特斯拉產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)商之一，但是特斯拉汽車(chē)卻一直不斷降價(jià)，在這個(gè)降價(jià)的過(guò)程中勢(shì)必要犧牲上游的汽車(chē)電子供應(yīng)商的利潤(rùn)。

看上去東山精密搭上了一條熱門(mén)的賽道，但實(shí)際上與東山精密相類似的廠商也有很多，在行業(yè)中并非有很強(qiáng)的話語(yǔ)權(quán)，在特斯拉和蘋(píng)果這樣的行業(yè)巨頭眼里，東山精密的可替代性較高。

與東山精密相類似的立訊精密曾經(jīng)也是風(fēng)光無(wú)限，但經(jīng)歷了蘋(píng)果產(chǎn)業(yè)鏈的動(dòng)蕩之后，2021年的業(yè)績(jī)表現(xiàn)和股價(jià)都有偃旗息鼓的狀態(tài)。

并且這兩年來(lái)以手機(jī)為代表的消費(fèi)電子的市場(chǎng)空間基本已經(jīng)飽和，作為下游供應(yīng)鏈廠商的東山精密很難有大的想象空間。比如這兩年華為被美國(guó)制裁之后業(yè)務(wù)受到了一定影響，傳導(dǎo)到上游的東山精密處，也使得后者訂單減少。

東山精密關(guān)于元宇宙的概念也并非是空穴來(lái)風(fēng)，目前東山精密已經(jīng)成為OculusQuest2的重要供應(yīng)商之一，另外據(jù)相關(guān)數(shù)據(jù)顯示OculusQuest2目前已經(jīng)銷售超過(guò)1000萬(wàn)臺(tái)。即使很多人認(rèn)為元宇宙是一個(gè)概念性的題材，目前相關(guān)產(chǎn)品的銷量也是實(shí)打?qū)嵉臄[在面前，市場(chǎng)還是可以給出一定的預(yù)期。與此同時(shí)，蘋(píng)果在明年也要發(fā)布自己的MR頭顯，未來(lái)元宇宙概念產(chǎn)品或許真的會(huì)在市場(chǎng)上占據(jù)相當(dāng)?shù)姆蓊~。在傳統(tǒng)的智能手機(jī)市場(chǎng)出現(xiàn)飽和之后，VR／AR相關(guān)的新型智能產(chǎn)品，有望成為東山精密的新的增長(zhǎng)點(diǎn)。

在科技行業(yè)中有很多人認(rèn)同元宇宙的概念，特別是Facebook。但目前在資本市場(chǎng)中，對(duì)于元宇宙更多是概念題材的炒作，因?yàn)橄嚓P(guān)公司的元宇宙板塊的收入占比還比較低，資本市場(chǎng)對(duì)于元宇宙這個(gè)概念只是短期的操作，很難有長(zhǎng)期的價(jià)值配置。

過(guò)去大家對(duì)于東山精密的印象更多是蘋(píng)果產(chǎn)業(yè)鏈的供應(yīng)商，隨著這兩年新能源汽車(chē)的蓬勃發(fā)展，汽車(chē)電子也成為東山精密的一個(gè)重要板塊。東山精密不僅在電子、軟件方面有多年的積累，同時(shí)在結(jié)構(gòu)業(yè)務(wù)上也底蘊(yùn)深厚。作為東山精密最傳統(tǒng)的業(yè)務(wù)，結(jié)構(gòu)業(yè)務(wù)也是東山精密的拿手好戲。東山精密是特斯拉車(chē)身結(jié)構(gòu)和電池結(jié)構(gòu)的供應(yīng)商。東山精密背靠著特斯拉這樣一棵大樹(shù)可以去開(kāi)拓其他的新能源汽車(chē)廠商的訂單業(yè)務(wù)。汽車(chē)電子相關(guān)的業(yè)務(wù)也成為東山精密未來(lái)幾年可以預(yù)見(jiàn)的能夠高速增長(zhǎng)的業(yè)務(wù)板塊。