在收購Arm宣告失敗后，英偉達(dá)交出了自己的2021年第四季度以及全年財(cái)報(bào)。從數(shù)據(jù)來看，它繼續(xù)延續(xù)了多個(gè)季度以來的超預(yù)期能力，營收、凈利潤均連續(xù)7個(gè)季度創(chuàng)歷史新高，抵抗住了供應(yīng)鏈緊張的風(fēng)險(xiǎn)。還在游戲和數(shù)據(jù)中心之外的擴(kuò)展性業(yè)務(wù)上有所突破，比如和捷豹路虎達(dá)成合作協(xié)議。

盡管如此，英偉達(dá)盤后股價(jià)依然以下跌2．68％收尾。實(shí)際上，經(jīng)過去年11月以來近三成的股價(jià)下跌后，市場依然沒有對英偉達(dá)估值的合理性形成統(tǒng)一論斷。當(dāng)然，這或許更多歸因于宏觀。哪怕英偉達(dá)業(yè)績穩(wěn)健、前途光明，投資者對風(fēng)險(xiǎn)的抵觸卻依然占上風(fēng)。

業(yè)務(wù)連創(chuàng)新高，芯片供應(yīng)或繼續(xù)承壓

半導(dǎo)體行業(yè)協(xié)會(huì)（SIA）發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，2021年全球半導(dǎo)體銷售額首次突破5000億美元，創(chuàng)下歷史新高，英偉達(dá)是其中的重要受益者。

截至1月30日的2022財(cái)年第四財(cái)季，英偉達(dá)分別實(shí)現(xiàn)營收、GAAP凈利潤76．43億美元、30．03億美元，分別同比增長53％、106％。調(diào)整后凈利潤也大漲71％。包括EPS、2023Q1營收等數(shù)據(jù)在內(nèi)，除調(diào)整后毛利率67％較分析師一致預(yù)期偏低0．1％、汽車業(yè)務(wù)收入受到芯片供應(yīng)限制不及預(yù)期之外，英偉達(dá)各項(xiàng)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)均全面超過市場預(yù)期，再一次展現(xiàn)自己的強(qiáng)勁成長力。

值得一提的是，Q4收入按結(jié)構(gòu)來看，雖然游戲業(yè)務(wù)依然同比增長37％至34．2億美元，但備受關(guān)注的數(shù)據(jù)中心收入業(yè)務(wù)增長71％至32．6億美元，即將超越英偉達(dá)游戲業(yè)務(wù)，成為第一大營收支柱。根據(jù)此前官方披露的數(shù)據(jù)，游戲業(yè)務(wù)方面25％的英偉達(dá)存量用戶已升級為RTX顯卡，仍有很大潛力。

此外，正如Summit Insights Group分析師KinNgai Chan所說：“英偉達(dá)游戲業(yè)務(wù)銷售的一個(gè)重要部分確實(shí)包括加密行業(yè)挖礦，而我們認(rèn)為這一部分的需求可能存在不穩(wěn)定性?！庇ミ_(dá)推出的用于加密貨幣“挖礦”的芯片產(chǎn)品CMP在2022財(cái)年的總銷售額僅為5．5億美元，遠(yuǎn)不及公司的樂觀預(yù)期。

另外，英偉達(dá)專業(yè)可視化業(yè)務(wù)收入為6．43億美元，汽車業(yè)務(wù)收入為1．25億美元——后者是唯一下降部分，降幅為14％?？紤]到汽車行業(yè)缺芯的影響，這是英偉達(dá)也無法解決的問題。英偉達(dá)此前在CES2022上提到了在汽車和自動(dòng)駕駛方面已經(jīng)占據(jù)了絕佳地位，而本次財(cái)報(bào)也成為英偉達(dá)公布和捷豹路虎長期合作協(xié)議的機(jī)會(huì)。從2025年開始，英偉達(dá)將為捷豹路虎汽車提供AI驅(qū)動(dòng)的汽車安全和自動(dòng)駕駛技術(shù)。

然而，英偉達(dá)確實(shí)還沒有擺脫芯片行業(yè)產(chǎn)能不足的問題，就像它的汽車客戶們一樣?！拔覀冾A(yù)計(jì)未來每個(gè)季度的供應(yīng)都會(huì)有所改善?！盋EO黃仁勛在財(cái)報(bào)電話會(huì)議上這樣表示。這是行業(yè)的共識，此前，AMD CEO蘇姿豐也表示：“半導(dǎo)體行業(yè)正在發(fā)生巨大的投資，無論你是在談?wù)摼A側(cè)，還是在一些基板或后端資產(chǎn)上。因此，我們正在取得進(jìn)展。我確實(shí)相信，今年上半年將繼續(xù)相當(dāng)緊張。但今年下半年，我認(rèn)為情況會(huì)好一點(diǎn)。”

這種限制最明確的部分是游戲，它導(dǎo)致玩家更新?lián)Q代速度依然緩慢。但從增量上看，供應(yīng)的關(guān)鍵點(diǎn)將落在數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)上，這是目前競爭最為激烈且收入增長最核心的部分。

數(shù)據(jù)中心增長迅猛，越發(fā)甩開AMD

根據(jù)中信證券的統(tǒng)計(jì)，2021年Q2末期以來，全球云計(jì)算巨頭Capex支出繼續(xù)擴(kuò)大，謀求進(jìn)一步擴(kuò)張，這將進(jìn)一步放大對英偉達(dá)芯片和方案的需求量。CEO黃仁勛強(qiáng)調(diào)：“我們看到市場對Nvidia計(jì)算平臺的特殊需求旺盛?！被ㄆ旆治鰩烝tif Malik則認(rèn)為至少在2022年，數(shù)據(jù)中心的趨勢是“保持穩(wěn)定的”。

這更可能是由于此前包括亞馬遜、微軟、谷歌在內(nèi)，都披露了云計(jì)算的積極展望，這預(yù)示著更多的軟硬件需求。CEO黃仁勛總結(jié)稱：“公司數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)的增長驅(qū)動(dòng)因素有這么幾個(gè)，包括超大規(guī)模數(shù)據(jù)中心，公有云，企業(yè)核心云和企業(yè)邊緣云，所有業(yè)務(wù)都出現(xiàn)增長?！币虼?，雖然英偉達(dá)數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)收入已經(jīng)接近游戲業(yè)務(wù)收入，但其增速卻是游戲業(yè)務(wù)增速的將近兩倍——在雙方都受到明顯供應(yīng)限制的情況下。

英偉達(dá)并非唯一的受益者，2月1日AMD公布財(cái)報(bào)時(shí)，其CEO蘇姿豐就談到了數(shù)據(jù)中心硬件采購大幅推動(dòng)增長。但在營收成效上，AMD和英偉達(dá)的差距正在持續(xù)放大。這并非指英偉達(dá)以個(gè)人電腦市場GPU 83％的份額“碾壓”AMD，而是強(qiáng)調(diào)在全行業(yè)高速發(fā)展時(shí)，英偉達(dá)的支配性地位正在產(chǎn)生更強(qiáng)的話語權(quán)和壓制力。根據(jù)Mordor Intelligence的數(shù)據(jù)，今年對數(shù)據(jù)中心加速芯片的需求預(yù)計(jì)將增長近15％，這一增長率可能持續(xù)到2026年。而根據(jù)市場研究公司Omdia的數(shù)據(jù)，Nvidia將再次以80％的份額領(lǐng)先于這一領(lǐng)域。

至少在數(shù)據(jù)中心相關(guān)領(lǐng)域，英偉達(dá)短期目標(biāo)是全球hyperscale／vertical市占率接近翻倍至20％。在一些基礎(chǔ)的硬件上，CEO黃仁勛在電話會(huì)議上表示了充分的信心：“我們是世界上最快內(nèi)存速度產(chǎn)品的最大消費(fèi)者，而且據(jù)我所知，沒有接近的第二名?！薄拔覀冊谌魏蜗到y(tǒng)中擁有最快的網(wǎng)絡(luò)。”他補(bǔ)充道。

目前，AMD為數(shù)不多的“領(lǐng)先”之舉可能是成功收購賽靈思，這將為它在AI云計(jì)算、邊緣計(jì)算等市場帶來新的驅(qū)動(dòng)力，而這與英偉達(dá)收購Arm失敗形成了鮮明對比。英偉達(dá)原本試圖利用收購Arm擴(kuò)大數(shù)據(jù)中心方面AI解決方案等實(shí)力優(yōu)勢，同時(shí)挖掘Arm數(shù)據(jù)中心的潛力，比如服務(wù)器CPU。但現(xiàn)在只能以購買長期授權(quán)的方式實(shí)現(xiàn)借道。CEO黃仁勛表示遺憾：“我們盡了最大的努力，但反對意見太強(qiáng)了。”

盡管如此，在一個(gè)特殊的大背景下，無論是交易的失敗還是業(yè)績超預(yù)期，都很難改變投資者的看法。英偉達(dá)去年沖擊萬億市值的情景歷歷在目，但目前其拋售似乎遠(yuǎn)未結(jié)束，距離去年11月的高點(diǎn)下跌約28％之后，英偉達(dá)需要的轉(zhuǎn)機(jī)似乎已經(jīng)不是它自己能提供的了。

告別Arm交易，英偉達(dá)在大跌后等待什么轉(zhuǎn)機(jī)？

當(dāng)宏觀加息壓力顯現(xiàn)，市場的擔(dān)憂是，跟英偉達(dá)的業(yè)務(wù)增長相比，其估值和預(yù)期是否太貴了。目前，納斯達(dá)克100指數(shù)在2022年內(nèi)下跌了14％，英偉達(dá)并不能證明它具備抵抗風(fēng)險(xiǎn)的獨(dú)特性。Wedbush分析師馬特·布賴森Matt Bryson表示：“我們預(yù)計(jì)數(shù)據(jù)中心將再上行一個(gè)季度，增長幅度可能繼續(xù)由供應(yīng)挑戰(zhàn)決定，而不是最終需求的任何短缺?！钡挥枰灾辛⒃u級，因?yàn)椤拔覀兊膿?dān)憂仍然主要與估值有關(guān)”。英偉達(dá)目前PE約為49倍，而去年的高峰約為90倍。

假如收購Arm成功，在數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)之外，英偉達(dá)有望深入移動(dòng)端、物聯(lián)網(wǎng)和邊緣計(jì)算等領(lǐng)域。而失去這次機(jī)會(huì)不只要付出13．6億美元的“分手費(fèi)”，更少了一個(gè)快速拔高能力的機(jī)會(huì)。亞馬遜AWS加速自研CPU和加速芯片處理器，谷歌基于Open－CL打造異構(gòu)加速的云計(jì)算網(wǎng)絡(luò)以控制對英偉達(dá)CUDA的潛在需求，德州儀器和英飛凌在汽車電子領(lǐng)域的競爭力，這些綜合因素潛在影響著英偉達(dá)地位的穩(wěn)固，盡管短期不會(huì)讓市場格局有任何變動(dòng)，但市場極度關(guān)心英偉達(dá)的高速增長還能保持多久。在基數(shù)已較高的情況下，半導(dǎo)體行業(yè)的需求和漲價(jià)有主導(dǎo)英偉達(dá)超預(yù)期能力的趨勢，除非它能拿出更好的產(chǎn)品。

實(shí)際上，參考財(cái)報(bào)前一天英偉達(dá)因宏觀趨勢緩和大漲，目前其情緒因素的強(qiáng)勁主導(dǎo)仍存。很難單純通過業(yè)務(wù)對增長推波助瀾。然而，如果在一個(gè)月內(nèi)有更多穩(wěn)定市場情緒的因素出現(xiàn)，英偉達(dá)很可能在今年3月的GTC上得到新的助力，CEO黃仁勛稱之為“有史以來最激動(dòng)人心的開發(fā)者大會(huì)”，其重點(diǎn)信息包括新芯片，新計(jì)算平臺，新的AI和機(jī)器人突破以及Omniverse的新前沿。

到了下半年，游戲和網(wǎng)絡(luò)供應(yīng)壓力將緩解，一方面能夠釋放英偉達(dá)的產(chǎn)品潛力，另一方面也會(huì)形成對出貨的挑戰(zhàn)，因?yàn)閴毫Φ木徑馐轻槍θ袠I(yè)的。好消息是，在汽車業(yè)務(wù)上，這一點(diǎn)更為關(guān)鍵。CFO克雷斯強(qiáng)調(diào)：“在第四季度和第一季度之間，我們可能會(huì)在汽車領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)環(huán)比增長?！比绻袠I(yè)需求穩(wěn)定，這種增長或許還將持續(xù)下去。

在更遠(yuǎn)的未來，英偉達(dá)的軟件收入還存在新的想象空間，這包括NVIDIA AI Enterprise，Omniverse和DRIVE等很多部分。CEO黃仁勛在描述中將其簡化為2500萬臺服務(wù)器、4000萬設(shè)計(jì)師和創(chuàng)作者、1000萬輛汽車，這是一個(gè)巨大的市場。英偉達(dá)尚不能對軟件業(yè)務(wù)給出具體的數(shù)據(jù)，但當(dāng)它開始打包提供一些服務(wù)的時(shí)候，新的機(jī)遇確實(shí)已經(jīng)在醞釀。只要技術(shù)壁壘一天還在，你可以永遠(yuǎn)相信“賣鏟子”的英偉達(dá)，它僅僅需要一次合理的擇時(shí)而已。